Research-Studie


Original-Research: Mountain Alliance AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu Mountain Alliance AG

Unternehmen: Mountain Alliance AG
ISIN: DE000A12UK08

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 25.06.2020
Kursziel: 6,50
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Henrik Markmann

Erfolgsmeldungen aus dem Portfolio stützen das Sentiment

Mountain Alliance hat jüngst erfreulichen Newsflow im Nachgang des
Exasol-IPOs sowie zu einer Finanzierungsrunde des Portfoliounternehmens
Tillhub verkündet.

Ausübung der Greenshoe-Option führt zu weiterem Mittelzufluss: Aufgrund der
starken Nachfrage beim Exasol-IPO wurden sämtliche Greenshoe-Optionen
platziert. Die Beteiligungsquote von Mountain Alliance reduziert sich
dadurch auf nun 2,0%. Der Mittelzufluss liegt laut Unternehmensangaben im
siebenstelligen Bereich. Für die übrigen 2,0% besteht eine Lock-Up-Frist
von 12 Monaten. Wir halten jedoch eine Veräußerung nach dieser Sperrfrist
für wahrscheinlich, da Mountain Alliance primär in noch nicht
börsennotierte Wachstumsunternehmen der Later Stage-Phase investiert.

Upround beim Portfoliounternehmen Tillhub: Neben dem positivem Newsflow zum
Verlauf des Exasol-IPOs gab es mit Tillhub ein weiteres Unternehmen aus dem
Beteiligungsportfolio von Mountain Alliance, das trotz „Corona-Krise“ mit
einer erfreulichen Meldung aufwarten konnte. Tillhub ist ein im Jahr 2015
gegründetes Software-as-a-Service-Unternehmen aus Berlin mit inzwischen
etwa 60 Mitarbeitern. Der Fokus der Geschäftstätigkeit liegt auf mobilen,
cloudbasierten Point-of-Sale-Kassensystemen für den filialisierten
Einzelhandel. Diese Händler können so ihren Kunden das kontaktlose Bezahlen
und die Zahlung mit EC- und Kreditkarte ermöglichen. Darüber hinaus kann
das System via App den Verkauf in Echtzeit analysieren, die Warenwirtschaft
koordinieren und Berichte für das Finanzamt erstellen. Neben der
cloudbasierten Software versorgt Tillhub die Händler auch mit der
notwendigen PoS-Hardware wie iPads und Bondrucker.

Im Rahmen der verkündeten Series-B-Finanzierungsrunde gewann Tillhub nun
das SaaS-Unternehmen heidelpay Group als neuen Investor. Mehrheitlicher
Anteilseigner von heidelpay ist wiederrum der sehr bekannte angelsächsische
Investor KKR. Wenngleich keine Details über den Umfang der
Finanzierungsrunde bekannt gegeben wurden, gab Mountain Alliance an, dass
die Beteiligungsquote von „knapp 3 auf rund 2%“ gesunken ist. Wir gehen
davon aus, dass Tillhub als Anbieter von Payment-Lösungen nicht zuletzt
auch durch die Corona-Pandemie deutlichen Rückenwind verspürt, sodass das
Bewertungsniveau in der Finanzierungsrunde gestiegen sein dürfte. Für
Mountain Alliance sollten sich dadurch Zuschreibungen im Private
Equity-Portfolio ergeben.

Auswirkungen auf unser Bewertungsmodell: In unserem Bewertungsmodell ist
hingegen der Wertansatz der börsennotierten Beteiligungen aufgrund einer
schwachen Entwicklung der Aktienkurse in den letzten Wochen leicht gesunken
(2,6 Mio. Euro vs. zuvor 2,9 Mio. Euro). Der Potenzialwert von AlphaPet
stieg dagegen durch höhere Multiples der Peers (zooplus und Chewy) sowie
des Sektors „Internet and Direct Marketing Retail“ etwas (5,9 Mio. Euro vs.
zuvor 5,3 Mio. Euro). Darüber hinaus haben wir einerseits den Mittelzufluss
aus der Greenshoe-Option-Ausübung bei Exasol erfasst (0,8 Mio. Euro) und
andererseits die geringere Beteiligungsquote berücksichtigt (Potenzialwert:
3,7 vs. zuvor 4,5 Mio. Euro).

Hinsichtlich des Potenzialwerts von Exasol ist zudem zu beachten, dass
unser Wertansatz nach wie vor deutlich unter der Marktbewertung liegt und
daher als eher konservativ zu betrachten ist. Bei einem aktuellen
Kursniveau von 11,77 Euro wird Exasol an der Börse mit einer
Marktkapitalisierung von 246,2 Mio. Euro bewertet (EV: 247,8 Mio. Euro;
Quelle: Capital IQ). Dies entspricht in Bezug auf den Umsatz des
abgelaufenen Geschäftsjahres i.H.v. 21,6 Mio. Euro einem EV/Umsatz-Multiple
von 11,5x. Konsensschätzungen für FY2020 ff. gibt es noch keine. Selbst
wenn Exasol ein Erlöswachstum von rund 50% erreichen sollte und damit ein
Umsatzniveau von etwa 32 Mio. Euro im laufenden Geschäftsjahr, würde der
Umsatzmultiplikator noch 7,7x betragen. Die Bewertung von Exasol läge damit
immer noch deutlich über dem Bewertungsniveau der im IPO-Prospekt genannten
IT-Tier-1-Peers wie SAP, Oracle, IBM und Microsoft (durchschnittlicher
EV/Umsatz-Multiple 2020e: 5,9x).

Wenngleich wir das Geschäftsmodell des Big-Data-Spezialisten Exasol mit
rund 65% wiederkehrenden Umsätzen als attraktiv ansehen, halten wir die
aktuelle Marktbewertung für etwas zu hoch. Auch die angestrebte
US-Expansion, die das Unternehmen mit den IPO-Erlösen vorantreiben möchte,
dürfte vor dem Hintergrund des starken Wettbewerbs kein Selbstläufer
werden. Falls es Exasol jedoch gelingt, die zur Rechtfertigung der hohen
Bewertungsmultiples notwendigen Wachstumserwartungen zu erfüllen, dürfte
das Unternehmen schnell in das Bewertungsniveau hineinwachsen.

Fazit: Nach dem Teilexit bei AlphaPet und dem starken IPO-Debüt von Exasol
konnte Mountain Alliance nun mit der Finanzierungsrunde bei Tillhub einen
weiteren Erfolg vermelden. Wir sehen darin eine erneute Bestätigung, dass
die Fokussierung auf den Digitalsektor in der aktuellen Marktphase für
Rückenwind sorgt. Da Mountain Alliance inzwischen gut kapitalisiert ist,
erwarten wir im Jahresverlauf auch weiteren Newsflow durch die Bekanntgabe
von Neuinvestments. Wir bestätigen daher unsere Kaufempfehlung mit
unverändertem Kursziel von 6,50 Euro.



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bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
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Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/21137.pdf

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